（报告出品方/作者：国信证券，陈益凌）

中国医疗器械行业高速发展

中国医疗器械行业正值黄金时代，11%增速高于全球

伴随全球日益老龄化、慢病医疗支出增长，医疗器械市场规模扩大。年新冠疫情加速行业规模扩张。年全球医疗器械市场规模突破4,亿美元，预计年全球医疗器械市场规模将超过8,亿美元，复合增长率达6.3%。

根据EvaluateMedTech预测，全球医疗器械市场规模预计年将达到亿美元，影像诊断市场规模预计达亿美元，影像设备年至年全球预期复合年增长率为3.7％。预计年，全球前十五大细分器械领域合计市场规模达亿美元，占医疗器械市场规模超过84.39%，其中排名前三位的器械领域为体外诊断、心血管、影像诊断，对应营收分别为、、亿美元，占比分别为13.4%、12.2%、8.6%。

根据不同的功能及作用划分，医疗器械可分为医学影像设备、手术相关设备、体外诊断设备等类别。医学影像设备是指为实现诊断或治疗引导的目的，通过对人体施加包括可见光、X射线、超声、强磁场等各种物理信号，记录人体反馈的信号强度分布，形成图像并使得医生可以从中判读人体结构、病变信息的技术手段的设备。根据目的不同，医学影像设备可分为诊断影像设备及治疗影像设备，诊断影像设备根据信号的不同大致可分为磁共振成像（MR）设备、X射线计算机断层扫描成像（CT）设备、X射线成像（XR）设备、分子影像（MI）设备、超声（US）设备等；治疗影像设备大致可分为数字减影血管造影设备（DSA）及定向放射设备（骨科C臂）等。年全球医疗器械行业中，IVD、心血管、影像诊断为前三大高占比细分板块，分别占比13%、11.6%、9.8%。

根据EvaluateMedtech预测，-预计影像诊断仍为营收为全球前十大细分业务。

年新冠疫情催化影像设备行业发展，根据FDA设备和放射健康中心发布已有超过种新冠肺炎医疗器械设备获得紧急使用授权，平均每月持续收到个EUA请求。除此之外，传统提交的数量——PMA和（k）s，包括重新提交、补充批准和预提交等已增加至18个。

FDA设备和放射健康中心发布已有超过种新冠肺炎医疗器械设备获得紧急使用授权，平均每月持续收到个EUA请求。中国医疗器械市场自年-年已由全球第四大市场上升至全球第二大市场。根据BCG数据，年中国医疗器械市场规模亿元，年预期将达亿元，全球占比由21%将增至30%，CAGR11%远超全球增速。

新基建推动中国医疗器械行业发展

年新冠疫情催化基层医疗设备配置。国家卫健委和国家中医药管理局先后印发多版《新型冠状病毒肺炎诊疗方案》将肺炎影像学特征作为新冠肺炎疑似病例的诊断标准，影像设备特别是CT、DR产品的配置需求大幅提高。国家发展改革委、国家卫生健康委、国家中医药局发布《关于印发公共卫生防控救治能力建设方案的通知》提出，加快补齐县城医疗卫生短板和更新换代医疗装备，将CT、移动DR纳入《重大疫情救治基地应急救治物资参考储备清单》；年国务院办公厅发布《医院高质量发展的意见》，提出医院进行基础设施改善和设备升级等。

国务院、卫计委、中国医学装备协会发布多项行业政策推动国产医疗设备行业发展。

国产替代已逐步实现，进口替代将为未来十年主旋律

随着国产CT、MR、MI、RT、超声设备制造商的自主研发及创新水平不断提升，国家鼓励国产设备进口替代的大背景下，国产企业发展将以市场扩容、进口替代、出海销售为未来十年主旋律。根据灼识咨询数据，-年，CT、RT、移动DR、乳腺机等产品的国产份额提升比例达38.3%、14.9%、.5%、33.9%，未来有望进一步得到提升。进口厂商以GE医疗、飞利浦医疗、西门子医疗构筑的“GPS”近90%高端设备市场垄断格局将逐步被打破。未来国产厂商自主研发及创新水平的不断提升，市场对于国产产品的需求预计将进一步提升。年度，按新增台数占有率口径，联影医疗MR、CT、PET/CT、PET/MR及DR排名均处在行业前列。MR产品在国内新增市场占有率排名第一，1.5T及3.0TMR分别排名第一和第四；CT产品在国内新增市场占有率排名第一，64排以下CT排名第一、64排及以上CT排名第四；PET/CT及PET/MR产品在国内新增市场占有率均排名第一；DR及移动DR产品在国内新增市场占有率分别排名第二和第一。

联影医疗：中国大型医疗设备龙头走向全球

中国大型医疗设备龙头

十年磨一剑，铸就影像设备国产龙头。联影医疗成立于年3月21日，公司致力于为全球客户提供高性能医学影像设备、放射治疗产品、生命科学仪器及医疗数字化、智能化解决方案，产品线覆盖MR产品、CT产品、XR产品、MI产品和RT产品以及生命科学仪器等。历经十年发展，截止年6月公司已向市场推出超过80款产品.公司自主研发出国产首款3.0TMR；首款9.4T动物MR产品；首款75cm大孔径3.0T超导磁体；首款具有4D全身动态扫描功能的PET/CT产品；首款诊断级CT引导的一体化放疗加速器等。

兼具最全产品线与最高增长率。公司拥有最全的医学影像设备产品线：磁共振成像系统（MR）、X射线计算机断层扫描系统（CT）、X射线成像系统（XR）、分子影像系统（MI）以及医用直线加速器系统（RT）：动物MR、动物PET/CT；还包含基于云的医疗互联网软件联影云平台、云胶片、云PACS、数字化医疗解决方案。根据年度国内新增台数口径，MR产品、CT产品、PET/CT及PET/MR产品、移动DR产品在国内新增市场占有率排名第一。

国产医学设备龙头，产品销往全球。医院覆盖达家，全国排名前10的医疗机构均为公司用户，排名前50的医疗机构中，公司用户达49家。公司与中科院先进院、医院、医院打造产学研平台。全球装机已覆盖22个国家和地区近0家医疗及科研机构。公司34款产品获得欧盟CE认证，23款产品获得美国FDA认证，产品销往全球超过60国家及地区。公司于年12月与美国BAMFHealth建立全球战略合作伙伴关系，达成uEXPLORER和uPMRPET/MR订单。年2月公司与Vizient就CT设备套件达成合作，年又收到Vizient涉及其整个DR（X射线）和MR（磁共振）系统产品组合合同。公司年PET/CT医院，年数字光导PET/CT进驻日本顶尖肿瘤治疗中心。年智能数字PET/CT医院及研发机构装机。年公司医院集团AmericaHospitalDubai及其母公司MohamedObaidAIMullaGroup分别签署全面战略协议。

截止年7月29日，境外共14家公司，盈利情况如下。亏损合计1.11亿元，总资产23.06亿元，净资产19.77亿元,注此报表并不完全体现盈利情况。

管理层研发背景出身，具备国际龙头企业管理经验。

公司实控人薛敏年回国创办深圳迈迪特仪器有限公司。薛敏带领团队研制出了中国首台1.5T超导磁共振系统，结束了中国高场磁共振系统全部依赖进口的历史。年，迈迪特与西门子医疗合资组建西门子迈迪特磁共振有限公司，西门子拥有75%股份。年，迈迪特被西门子收购。董事长兼首席执行官张强毕业于上海交通大学生物医学工程硕士专业与美国凯斯西储大学生物医学工程博士专业。张强曾任职于UnisysCorporation（美国优利系统公司）上海办事处、SiemensMedicalSolutionUSA,Inc.（美国西门子医疗系统公司）、西门子（中国）有限公司上海分公司。张强先后担任西门子医疗(美国)资深科学家、中国西门子-迈迪特磁共振有限公司副总裁、西门子医疗美国东南区市场开发总监和西门子医疗(中国)磁共振事业部总经理。张强加入联影后，带领团队完成多项国家及上海市重大专项，完成“十二五”国家科技支撑计划“大型医疗装备核心部件及重大产品研发”的课题、国家发改委“高端医学影像设备、放射治疗设备整机及核心部件的研制与产业化”项目，以及年上海张江重大专项“人脑研究成像设备研制及示范应用平台”项目等。凭借西门子医疗多年丰富研发经验，张强先生带领团队搭建了超导磁共振研发与产业化平台，实现了国产首台3.0T超导磁共振系统等多款产品的产业化，并在该平台上开发磁共振成像前沿技术，为中国人脑图谱研究团队提供高分辨率、高精准的脑功能图谱成像设备平台。

业务负责人均技术背景出身

公司主营业务板块负责人多为技术背景出身。CT、MR、MI、XR业务部门负责人均具备多年研发经历。

股权集中于实控人，员工持股平台达5个

公司实控人薛敏先生通过联影集团、上海影升、上海影智实际可支配公司的表决权达31.88%，近两年持股保持在30%以上。薛敏持股比例始终高于发行期单一其他股东持股比例，其他股东股权比例始终较为分散，管理层较为稳定。核心技术人员等通过上海影东、宁波影聚、宁波影力、宁波影健、宁波影康持股。员工持股平台持股达8.56%。

公司发展历经中国多个里程碑

世界首台医用X光机诞生于年，中国首台X光机诞生于年。相较于世界发达国家，中国医疗设备发展较晚，但是中国高端医疗设备行业在近十年有飞跃式发展。年，联影医疗研发出中国首台数字化TOFPET/CT产品。仅两年后，联影医疗研发出中国首款一体化PET/MR产品。两款产品上市间隔，相较于全球进展较快。截止年7月，公司已研发出超过80款产品，覆盖MR、CT、PET\CT、PET\MR、RT及生命科学仪器。公司在中国医疗设备发展中，具有重大推进作用，曾牵头超过40个国家级及省级研发项目、其中20项为国家科技重大专项，覆盖MR、CT、MI、RT以及基于云的医疗互联网软件等全线产品。公司已获得超过项发明专利，境内发明专利超过项目、境外发明专利超过项。公司于年获得中国专利金奖，年获得国家科学技术进步奖一等奖、上海市科技进步奖一等奖。公司成立仅十年，实现MR、CT、MI、DR产品市场占有率第一，产品入驻全国超过医院，医院实现全覆盖，医院覆盖49家，装机超过8台、年复合增长25.58%。公司通过深耕研发、将高端医疗设备销往超过40个国家，中国医疗设备制造已迅速由早期仿制走向成熟商业化，打破进口GPS垄断，年境外营收增速超过.18%。历经十年磨砺，联影医疗已成长为中国唯一同时掌握高端影像设备和放射治疗设备核心技术的企业，可以通提供医学影像设备、放射治疗产品、生命科学仪器及医疗数字化、智能化解决方案成功打入全球成熟、商业化市场。

从“中国第一”走向“世界第一”的国产影像巨头

公司在医疗设备领域从最初研发首款“中国第一”逐渐走向引领“世界第一”。公司致力填补技术壁垒高筑、进口垄断严重的医疗设备领域，特别是MR、MI、RT以及高端CT产品。公司在重点攻坚国内、全球首款产品技术时，同时兼顾其他管线产品技术迭代，以极快的速度发展为全面、平台型医疗设备公司。

公司在年创立两年后，于年研发出中国第一款96环超清高速光导PET/CT产品，填补国产市场空白，后每三年迭代一款产品，年研发出全球第一款具有4D全身动态扫描功能PET/CT产品，该产品首次获得人体内动态药物分布图像。公司成立仅五年，研发出中国第一款3TMR产品，成功打破GE医疗、西门子医疗、飞利浦医疗为代表长久以来构筑的“GPS”高端设备市场垄断，完成国产核磁产品近20年由1.5T走向3T超导磁体研制技术飞跃。年，距离中国第一款数字化TOFPET/CT上市仅两年时间，公司完成中国第一款一体化PET/MRuPMR产品上市。年，公司成立十年，完成中国第一款排超高端CT产品上市，打破国产企业在高端CT市场长久以来的空白局面。同年，公司完成全球第一款75cm超大孔径3.0TMR产品上市，该产品亦成为与美国医保巨头Vizient签约产品。

公司竞争优劣势分析

优势一：公司在产业链关键领域拥有核心技术优势

联影医疗在MR、CT、MI等多个领域掌握核心技术。公司打造贯穿核心技术、关键部件、整机涉及的垂直创新体系，实现自主可控。

优势二：拥有国际一流的研发团队

公司拥有国际一流的研发团队，具备产学研结合背景。公司在美国、马来西亚、阿联酋、波兰等地设立区域总部及研发中心。国内公司于年在武汉建立集研发、生产、运营于一体总部基地，总面积达20余万平方米，距今公司已在光谷成立5家公司，员工总数近人，其中研发人员占比超过60%。公司在此基础上开启二期建设，并计划建设联影智融总部基地。球管、磁共振梯度功率放大器（GPA）、磁共振射频功率放大器（RFPA）等一系列高端医疗装备核心部件和关键技术在武汉基地实现突破并量产，手术机器人、医疗级可穿戴设备等一系列创新产品正在研发，未来武汉基地将打造贯穿“预防—诊断—治疗—康复”全流程的、自主可控的大健康医疗生态。年底，公司与华中科技大学同医院、华中科技大学合作的“三维影像导航手术机器人整机系统研发项目”正式启动。年，武汉联影生命科学仪器有限公司作为牵头单位，携手中国科学院精密测量院等7家生物医学成像领域优势单位，成立湖北省生物医学成像产业技术创新联合体，联合“产、学、研、用”上下游优势力量，开展核心关键技术攻关。

优势三：对标MNC巨头，产品实现全球可销

公司积极开拓海外市场，截至年底在境外已设立14个子公司，在超过40个国家完成装机，海外销售收入稳步攀升。产品方面，截至年底公司已取得37项FDA注册证和39项CE认证，包括行业首款具有4D全身动态扫描功能的PET/CT产品、行业首款75cm孔径3.0TMR等高端产品。联影医疗“以高端产品突破带动全线产品渗透”策略，以高端设备打开重点市场，凭借高端产品获取区域市场有影响力的客户。在发展中国家及地区积极推进经济型产品销售，实现销售增长。公司自年起布局海外市场，建立美国联影、重点突破全球最大商业市场。年在亚洲成立马来西亚联影，以高端产品96环PET-CT进入日本市场；在澳洲成立澳新联影开拓大洋洲市场。年波兰设立子公司开拓欧洲市场，年波兰营收实现快速增长。年公司与美国BAMFHealth达成合作，全球首款全景动态扫描PET-CTuEXPLORER签单;在亚洲成立日本联影、阿联酋子公司，数字光导PET-CT医院。年公司与美国最大商业驱动医保龙头Vizient达成CT系列产品订单，年就DR、MR系列产品签单。年，公司与大连求KHCC达成合作，于此同时印度市场实现快速增长。

优势四：高瞻远瞩，纵向布局形成产业链上下游，打通原材料、芯片制造等环节。公司自主掌握高清数字探测器核心技术及其核心原材料闪烁晶体的研发及生产技术。年，公司布局分子影像设备核心原材料供应链，75%控股分子影像产品重要部件LYSO晶体的核心供应商上海新漫，建立行业核心竞争力。芯片是医学影像设备重要部件，医疗芯片是高端医疗装备行业技术堡垒。在全球晶圆产能持续紧张，芯片价格波动较大，联影医疗实现医疗芯片国产化供应确保产业链安全，促进产业升级。年，联影集团在中国率先成立从事高端医疗芯片业务的上海微电子公司，基于MI类设备上所需的PET探测器专用芯片开展合作研发。

业绩稳定增长，盈利能力优异

公司年营收达72.54亿元，于年实现扭亏为盈。近三年，年均营收增速超过46%。年归母净利润达14.17亿元，同比增长56.96%。公司近三年业绩增长迅速除却新冠疫情极大增加影像设备特别是CT、DR采购量，主要系公司不断推出重磅新产品，截止年7月29日，成立仅十一年，已完成超过80款产品上市及商业化。

海外营收占比达7%，复合增速达%。公司在海外积极拓展业务，实现高端影像诊断及放射治疗设备发展中市场及成熟市场的销售。目前产品不仅在非洲和东南亚等国家和地区实现销售，还在美国、日本、欧洲完成市场准入及商业化。公司境外营收-年分别达98.82/.78/.15百万元，同比增速分别为%/%/%,占总营收分别为3.37%/4.21%/7.15%。年公司海外营收中，分地区来看，亚洲占比为45%，北美占比31.6%，欧洲占比13.3%，非洲占比8.8%。其中北美洲/分别同比增长62%/%。主要系公司重视海外市场，先后与美国最大的会员驱动型医疗保健咨询管理公司Vizient签订CT、DR、MR等产品订单。对比公司19-21年总营收增速46.43%/93.36%/25.91%,海外营收增速强劲、出海前景广阔。

产品毛利率、净利率稳步上升。年-年公司毛利率分别为41.79%，48.61%和49.42%，呈现逐年增长。毛利率的变化主要系产品迭代升级，以及对主营业务收入及毛利贡献较大产品毛利率上升所致。MR产品19-21年毛利率分别为32.80%、38.45%及42.15%，逐年增长。年迭代uMR的高性能且价格更高的uMR销量增长，同期高端MI产品的推出亦带动3.0TMR销售。随着公司规模扩大，公司对供应链进行优化，年运用失超保护技术降低液氦损耗及磁共振内绕线筒由外购改为自产致使平均成本下降6.55%。CT产品CT产品19-21毛利率分别46.54%、51.00%及49.56%，增长主要系核心部件探测器由外购改为自产降低成本以及中高端型CT开始实现营收。XR产品19-21年毛利率分别为41.59%、44.21%及48.14%主要系部分型号产品采用自研高压发生器而使得成本更低以及销售规模化带来的成本损耗减少。年-年公司净利率分别为16.26%、19.35%和18.17%，净利率增长主要是因为公司于年起销售费用、管理费用以及研发费用进行了较好的控制。

年-H1年公司净利率分别为16.26%、19.35%和18.17%，净利率增长主要是因为公司于年起销售费用、管理费用以及研发费用进行了较好的控制。

分产品来看，公司主营产品毛利率差别相近，毛利率最高的是MR产品、近年稳定超过60%。CT产品毛利率近年稳定在45%以上，RT与MI产品线收益于新品发布毛利率逐年上升。

公司毛利率在医疗器械行业中提高明显。作为国产影像及放疗设备龙头，可比公司较少，迈瑞医疗及万东医疗有部分产品线可以作为对照。迈瑞医疗医学影像类产品涉及超声诊断系统、数字X射线成像系统和PACS，万东医疗医学影像类产品涉及DR产品、MR产品、DSA产品、数字胃肠产品以及CT产品。公司与可比公司主营结构差别较大，与可比公司毛利率存在差异。公司毛利率与万东医疗较为接近，由于细分产品不同，毛利率低于迈瑞医疗，总体公司毛利率符合行业水平、在近三年提升明显，//分别为41.79%/48.61%/49.42%。

毛利率增速在可比公司中亮眼。公司为平台型公司，产品种类丰富，包含医学影像、放射治疗、维修及软件等业务板块，同行业上市公司暂无结构相似公司，因此以下进行的可比公司为该领域较为近似的公司。

盈利和运营能力强于可比上市公司。从盈利能力来看，公司的ROE高于行业平均值，资产回报率和投资资本回报率也高于可比公司。营运能力来看，公司应收账款周转天数、存货周转天数、应付账款周转天数低于可比公司平均数，现金周转率高于可比公司平均数，公司具备较强运营能力。

费用率低于可比上市公司。公司销售费用率、管理费用率、财务费用率、期间费用率低于可比公司平均值。

偿债能力提升，公司的速动比率和流动比率相对较低，资产负债率较高。主要系公司处于高速发展阶段、银行借款增加，但年偿还较多银行借款，资产负债率显著降低，速动比率、流动比率均达1以上。

经营现金流较高。公司的经营性现金流高达33.1亿，净利润现金含量高于可比公司平均。

盈利能力在全球范围优异。联影医疗为中国龙头影像设备公司，产品成功出海至美国、日本、中东、欧洲等成熟市场。可比公司选择全球龙头器械、设备公司进行对比，但业务并不完全类似，并且公司当前海外营收规模将较全球龙头企业仍有差距。但从ROE、ROA、ROIC、销售毛利率和销售净利率均可发现公司各项数据高于可比上市公司，是具备出海能力、具有强劲有球竞争力的后起之秀。

“GPS三巨头”GE医疗、飞利浦、西门子医疗医疗业务模式与公司相似，均覆盖高端医学影像全线设备，瓦里安和医科达主要为放射治疗产品制造商。公司营业收入及净利润与全球百年企业MNC仍有差距，但在国内企业中规模优势明显。

“影像诊断+放疗设备+生命科学”构筑三重高壁垒

公司是全球领先医学影像设备与放疗设备制造商。公司产品涵盖CT、MR、MI、XR、RT等。年影像设备总营收66.24亿元，其中CT、MR、MI、XR、RT对营收贡献分别为47%、21%、14%、7%与2%，合计占比达91%。近三年CT与MR均为营收主力，特别是CT产品自年新冠疫情爆发后、需求端带来较快销售增长。主营收结构稳定，近四年维持在87%~91%贡献比例。

各业务均为行业龙头。按新增销售台数，公司为中国市场最大CT、MR制造商，1.5T与超导MR市占率第1，3T及以上为国产第1；64排以下CT市占率第1，64排以上市占率第4；DR产品第2，移动DR第1；乳腺机第5；MI第1；放疗设备第5。

从国内可比上市公司来看，联影医疗毛利率近年处于高速增长阶段，相较于医疗器械龙头迈瑞医疗仍有差距，但两公司主营业务范围具有较大差距，公司相较于迈瑞医疗较为年轻。公司在同行业大型高端设备公司中，具有高毛利率、高增速的特点。中国大型高端医疗设备长期处于进口垄断，联影医疗有望逐渐改变现状，“进口替代+全球出海”将成为公司发展方向。

全球领先影像设备公司

公司影像设备涵盖CT、MR、XR、PET/CT、PET/MR等。年影像设备收入64.84亿元，占比89.39%，19-21年同比增长39.92%/.06%/24.61%。其中年主要系新冠疫情影像设备CT及DR产品需求量增加。

身负重任，中国MR龙头。

磁共振成像系统是一种利用人体内水分子中的原子核（主要为氢质子）在强磁场中的磁共振信号经重建进行组织或器官成像的设备。MR产品年进入商业化临床应用，西门子医疗、GE医疗、飞利浦医疗、东芝等跨国公司为市场主导。MR产品技术主要涉及图像质量、成像速度以及临床应用功能等。MR技术迭代历经永磁到超导、从硬件到软硬件结合的技术迭代。核心技术涉及：磁体技术、梯度技术、射频技术和应用技术。中国在MR领域起步较晚，公司历经十年在磁体、谱仪、射频线圈、射频放大器、梯度线圈、梯度放大器等关键核心部件完成自主研发，掌握核心部件自主知识产权。

目前全球市场超导MR为主流产品，1.5TMR目前保有量最多，更新换代主要是以3.0TMR取代1.5TMR。从20世纪80年代初第一台MR系统问世到年底，全球已有超过50台MR系统装机。年全球MR市场规模达到93亿美元，预计年将达到亿美元，CAGR4.5%。从人均保有量看，年，日本、美国每百万人MR人均保有量分别约为55.2台和40.4台，中国每百万人MR人均保有量约为9.7台。人均保有量的差距加快中国MR行业发展，中国已成为全球MR增长速度最快的市场。年，中国MR市场规模达89.2亿元，预计年将增长至.2亿元，CAGR10.6%。年，中国市场1.5T及以下的中低端MR占比约为74.9%，3.0T高端MR占比25.0%，预计未来3.0TMR将成为中国MR市场主要增长点，其占比将于年增长至40.2%。

年，中国市场1.5T及以下的中低端MR占比约为74.9%，3.0T高端MR占比25.0%，预计未来3.0TMR将成为中国MR市场主要增长点，年预计增长至40.2%。

公司为国产磁共振成像系统最大制造商，自主研发出国产首款3.0TMR，实现1.5T、3.0T最广阔经济型产品线全覆盖。公司拥有独立设计、研发和制造高场超导磁体、高性能梯度线圈、高密度射频线圈、多通道分布式谱仪以及MR成像软件和高级应用的能力。同时，公司通过规模化生产、以及逐年加强核心部件自主生产，而使得定价与成本低于进口同类产品。

按照新增销售台数计，年联影医疗是中国市场最大的MR设备厂商，领先国际厂商。在中国3.0T及以上MR设备市场中，主要市场参与者为GE医疗、西门子医疗、飞利浦医疗、佳能和联影医疗，公司为唯一一家国产企业，市场占有率排名第四；在中国1.5TMR设备市场中，公司市场占有率排名第一；在中国超导MR设备市场中，公司市场占有率排名第一。

联影医疗已掌握MR核心技术：超高场磁体技术、高性能梯度技术、高性能谱仪技术、高通道射频发射技术等。

MR营收随公司产品线扩充、MI产品、CT高端排产品的上市商业化而占比略有下降。同时，年新冠疫情带来的CT、DR产品需求增加，公司中标率增加，也间接影响后续MR产品的中标占比。但近年公司MR营收始终保持超过20%增长。

公司MR产品线-年毛利率逐年上升，主要系产品迭代。公司推出国产首台3.0TMR，单价及销售数量均同比增长。公司早期推出的1.5TuMR为公司主力产品，医院建立了良好的市场口碑并在年达到销售峰值，公司在年推出新一代uMR与uMR作为1.5T主推产品，并在年推出具有差异化的低场强产品uMR,公司在经济型产品中始终保持产品迭代。3.0TMR产品公司为首家推出的国产厂家，与此同时公司在科研型、临床型用户进行高端产品布局，增强品牌效应。

公司为国产磁共振成像系统最大制造商，自主研发出国产首款3.0TMR并实现量产，新一代产品进入产品注册阶段。公司实现核磁产品自主研发生产。

继往开来，自研高端CT

X射线计算机断层成像系统（CT）是通过球管发出X射线，X射线穿透人体组织后被探测器接收并转换为数字信号，经计算机变换处理后形成被检查部位的断面或立体图像，从而发现人体组织或器官病变。根据临床应用的不同具有不同的成像模式，包括二维静态成像、二维动态成像、三维断层成像等。XR检查可应用于筛查、诊断及外科手术与介入手术的影像引导。

年世界第一台全身CT诞生，年世界首台螺旋CT诞生，年中国第一台全身CT由东软医疗研发，、年又分别研发出单层螺旋CT和双层螺旋CT，年自主研发出中国第一台16排CT；年中国实现主流CT机型的国产化。公司年成立后，先后推出了16排至排CT产品，包括国产首款80排CT产品uCT，以及首款排超高端CTuCT。公司排宽体CT产品uCT搭载自主研发的时空探测器，可实现0.25s/圈机架旋转速度，拥有82cm大孔径,承重可达kg，能够实现单心动周期的任意心率心脏成像、单器官灌注和快速大范围血管成像，同时具备低剂量成像和球管电压切换的能谱成像功能，在心脑血管疾病、肿瘤、急诊和儿科检查等方面具有较好的临床诊断和科研价值。CT主要涉及探测器技术、球管和高压发生器技术以及重建算法技术等。公司已实现CT用探测器、球管、高压发生器和高速旋转机架以及图像处理高级应用全部自主研发和生产。

年全球CT市场规模约.3亿美元，预计年将达到约.4亿美元，CAGR4.8%；与MR市场相似，亚太地区为全球高增长市场，年市场规模预计将达约98.7亿美元，CAGR6.5%。年中国CT市场规模达到约.6亿元，年新冠需求驱动下，市场规模达到约.7亿元，预计年将达到.5亿元，年复合增长率为5.3%。从人均保有量看，年美国每百万人CT保有量的约三分之一，中国每百万人CT保有量仅为18.2台，市场空间较大。

中国市场作为全球快速增长地区，64排以下CT国产化率已经超过50%，而64排以上CT国产化率不到10%。在新基建推动下，高端CT和经济型CT将成为主要增长点。

CT设备可以分为（1）入门级（16层以下）（2）基础级（16~64层）（3）高级（64~层）（4）超高级（层以上）年，中国市场64排以下经济型CT占比约为65%，预计未来64排及以上CT比重将增加，年预计将达到40.8%。

公司掌握CT核心技术，探测器技术、球管技术、高压发生器技术、低剂量扫描技术、自动化后处理技术、能谱成像技术均为自主研发、实现产业链自主可控。

公司CT产品线年因新冠疫情迎来高基数增长，增速略有下降，但CT营收占总营收比例逐年增加。

公司CT产品线-年毛利率稳健增长，年新冠疫情刚性需求增加CT采购量，公司推出抗疫产品车载及方舱CT成为市场重要采购产品。国家新基建亦带来经济型与高端产品需求增长。公司“经济型与高端型”组合拳发力，年9款产品，年增长至15款产品可销售。

公司明星CT产品uCT+天河为国产首款超高端排CT，可对高心率、心动不齐患者单心动周期成像，探测器、转速、球管、心脏成像功能等多硬件参数行业第一。

国产MI领路人，PET-MR/CT自主研发

分子影像系统（MI）指通过可显示组织水平、细胞和亚细胞水平的特定分子，反映活体状态下分子水平变化，从而对生物学行为在影像方面进行定性和定量研究。MI主要用于探查疾病过程中细胞和分子水平的异常，探索如癌症、帕金森综合征发生、发展和转归，评价药物和治疗的效果。

PET能够反映人体细胞对正电子示踪药物的代谢情况，从分子水平观察细胞或组织的早期功能变化，具有灵敏度高、特异性强、定量性好的特点，适合早期发现病灶，CT/MR能够为临床诊断提供高精度的人体解剖结构信息，PET/CT和PET/MR可以对病变部位实现早诊早治。联影医疗已实现MI产品全线覆盖，自主研发出PET/CT和PET/MR。

MI核心技术涉及探测器研制技术、电子学技术、重建及控制技术等。联影医疗实现自主研发生产探测器，掌握图像重建及图像处理技术。高空间分辨率可以提高诊断图像质量，有助于发现早期病灶、确定疾病分期、制定治疗方案以及跟踪治疗效果；高灵敏度和大轴向视野提高扫描速度；全身动态扫描则可以为个性化精准诊疗、新药研发等临床等。公司产品已实现高空间分辨率、高灵敏度和大轴向视野、全身动态扫描，可搭载多模态图像融合、动态分析、肿瘤追踪、脑分析、心脏分析等高级后处理应用，为肿瘤、神经、心脏相关疾病的临床诊疗提供精准分析。

公司年发布首款96环超清高速光导PET/CTuMI,年研发出国产首款数字化TOFPET/CTuMI。年发布国产首款一体化PET/MR产品uPMR，业内首次实现PET、MR同步数据采集和成像。年公司发布行业首款具有4D全身动态扫描功能的PET/CT产品uEXPLORER，首次获得人体内药物动态分布图像；同年公司发布国产首款临床前动物全身PET/CT产品uBioEXPLORER.从全球来看，PET/CT市场规模自-年，由24.0亿美元增长至31.0亿美元，CAGR5.2%；中国相较全球仍处于发展早期，市场规模自-年，由5.8亿元增长至13.2亿元，CAGR17.9%。中国PET/CT保有量水平极低，年中国每百万人PET/CT保有量仅为0.61台，同期美国每百万人PET/CT保有量约为5.73台，发展空间巨大。

新冠疫情影响MI等高端医疗设备市场销售，但整体亚太地区、中国仍将在未来十年为全球高增长地区。年预计中国PET/CT市场规模将达到53.4亿元。PET/MR为低渗透市场，年全球装机台，中国40台，年全球市场规模2.5亿美元。预计年全球市场规模将达到12.3亿美元。

公司-MI营收逐年增长，其中年受新冠疫情及全球经济影响，增速有一定下滑，但整体销售台数持续增长。毛利率下滑主要系高价uEXPLORER销量销售增速低于经济型产品。

X射线产品广覆盖，DSA布局进口替代进行时

X射线成像系统（XR）是通过球管发出X射线，X射线穿透人体组织后被探测器接收并生成人体影像，根据临床应用的不同具有不同的成像模式，包括二维静态成像、二维动态成像、三维断层成像等。XR检查可应用于筛查、诊断及外科手术与介入手术的影像引导。根据临床用途不同，XR产品可分为数字化医用X射线成像系统（DR）、数字乳腺X射线成像系统（Mammo）、移动式C形臂X射线成像系统（移动C臂）、血管造影X射线成像系统（DSA）等。DR广泛应用于常规体检与临床疾病诊断，是临床应用最广泛的放射影像设备；Mammo主要用于各种乳腺疾病的筛查与诊断；移动C臂多用于为外科手术提供影像引导，DSA多用于心脏、神经、肿瘤等各类介入手术的影像引导。

公司年推出首款XR产品，后继推出国产首款乳腺三维断层扫描系统uMammoi、采用单晶硅技术的低剂量数字平板移动C臂uMCi、千万像素级的全自动悬吊式DR产品uDRi、国产首款具备可视化曝光控制能力的移动DR产品uDRi等。

年全球XR设备市场规模约.8亿美元，亚太地区由于人口众多，将会持续保持全球最大XR市场的地位。未来得益于设备的移动化趋势、全球老龄化进程的加速、骨科疾病和癌症的发病率变化等因素，年XR预计市场规模将达到.7亿美元。

中国市场随分级诊疗政策推行，产品基层下沉；新冠疫情带来的配置意识增强，预计市场还将进一步扩容。年中国XR市场规模约.8亿元，预计年市场规模将达到.0亿元，CAGR5.2%。由于临床上对XR设备的精准性、便捷性、高效性的诉求越来越高，中国XR设备未来有望向着智能化、移动化、动态多功能化方向发展。公司在DSA布局，年进入产品注册，预计可能将在3年带来收入增加。

布局超声，丰富产品管线

公司积极布局继MR、CT、XR、MI、RT后的第六大事业部门超声诊断。超声诊断设备是利用超声波的物理特性和人体器官组织声学性质的差异，以波形、曲线或图像等形式显示疾病生理状况，帮助疾病诊断的医疗设备。超声具有无创、无辐射等特点，随介入微创引导治疗术式开展，超声市场获得新活力。相较于欧美成熟市场，发展中市场超声设备仍具有广阔空间。未来超声市场增长主逻辑将为“旧设备产品升级”与“蓝海市场装新机”。年中国超声设备市场规模为99.2亿元，年预计将增长至.2亿元。

加码放疗设备，堪比中国“西门子”

放射治疗系统（RT）利用放射性同位素产生的α、β、γ射线和各类X射线治疗机或加速器产生的X射线、电子线、质子束及其他粒子束等治疗肿瘤，是目前重要的肿瘤治疗方式。国内外最主流的放疗设备是医用直线加速器和基于钴源的伽马刀以及少量质子、重离子设备，其中医用直线加速器可广泛应用于全身多部位原发或继发肿瘤的治疗。

RT产品的核心部件包括加速管、多叶光栅、功率源、调制器和精密控制模块和机载影像设备等。在临床治疗过程中，医用直线加速器系统（Linac）结合治疗计划系统软件（TPS）、肿瘤信息管理系统软件（OIS）、放射治疗模拟机（Simulator）共同完成放疗过程：首先由放射治疗模拟机对病灶进行定位和勾画，临床医生据此设计治疗方案；然后，治疗计划系统软件根据治疗方案生成治疗计划；最后，由医用直线加速器系统执行治疗计划；上述治疗计划以及病患相关信息则由肿瘤信息管理系统记录和管理。

公司首创的一体化诊断级CT引导加速器技术将诊断级CT与加速器双中心同轴融合，有效应对放疗全疗程中的肿瘤形态变化，同时搭载智能化软件，在确保精准放疗的同时大幅提高医务人员的工作效率。公司已开发出行业首款一体化CT引导直线加速器uRT-linacc。

生命科学仪器，争做中国“布鲁克”

生命科学仪器包括临床前影像设备、光学观测设备、电子显微镜、化学分析仪器等不同类型的产品。临床前影像设备主要通过对动物模型进行影像学观察实现结构和功能成像，从而为生命科学基础研究提供支持。全球生命科学市场已较为成熟，主要市场由全球龙头企业布鲁克、丹纳赫、赛默飞、Becton、Dickinson等占据。年市场总规模约为亿美元，预计年将达到亿美元，CAGR约4.9%。年生命科学解决方案市场总规模约亿美元，年全球生命科学解决方案预计将达到约1,亿美元，复合增速约4.9%。

联影医疗依托早年MR坚实研发基础，目前已推出国产首款临床前超高场磁共振成像系统uMR9.4T和国产首款临床前大动物全身PET/CT成像系统uBioEXPLORER两款产品。

公司在研产品光子计数显微CT、磁共振兼容的插入式PET、超高性能临床前显微PET、超高性能临床前显微SPECT。

他山之之石：创新50年，赛道龙头布鲁克发展之路

布鲁克公司由Laukien教授于1年成立。布鲁克公司制造的高性能科学仪器和高价值分析和诊断解决方案使科学家能够在分子、细胞和微观水平上探索生命和材料。公司在生命科学分子研究、应用和制药应用以及显微镜、纳米分析和工业应用等领域实现了创新突破和生产力提升。公司持续创新，亦成为细胞生物学、临床前成像、临床影像学和蛋白质组学研究、临床微生物学和分子病理学研究的高性能系统的提供者。公司年营收达24亿美元，ROIC近五年均超过20%，行业领先。

公司产品涉及磁共振、CBRNE探测器、衍射仪和散射系统、元素分析仪、分子振动光谱、质谱与色谱、显微镜、临床前成像、表面等离子共振仪等。

布鲁克是磁共振波谱仪器的市场领导者，包括核磁共振（NMR）、时域核磁共振（TD-NMR）、电子顺磁共振（EPR）和临床前磁共振成像（MRI）。公司还是用于NMR和MRI解决方案的超导磁体和超高场磁体的领先制造商。磁共振波谱学（MRS）包括各种相关技术，如核磁共振（NMR）和电子顺磁共振（EPR）等。磁共振技术的非侵入性和非破坏性，可以对活的细胞和组织进行研究，也可以对溶液和体液进行详细分析。结合多种磁共振分析可以提供功能信息和解剖信息，从而确定两者之间的关系。对健康和疾病状态下的尿液和血液样本进行磁共振波谱分析，可以确定评估一系列疾病发生风险的生物标志物，以及预测对特定化疗药物的治疗反应。

深耕技术研发，产业链自主可控

深耕研发，掌握原材料及上游部件

公司多款产品实现上游部件自主可控。MR产品核心零部件磁体、射频、梯度和谱仪，CT产品的核心零部件探测器，MI产品PET部分的核心零部件探测器，以及RT产品的核心零部件加速管、多叶光栅，公司已具备自主研发和量产的能力。公司牵头十三五“数字诊疗装备研发专项”10大项目，项目为国家级重点研发计划、填补中国高端医疗设备尖端领域空白。

MR产品核心零部件磁体的主要原材料液氦系对外采购，主要供应商包括液化空气上海有限公司、广钢气体（广州）有限公司等。在生产过程中，针对CT产品的核心零部件球管、高压发生器，XR产品的核心零部件X射线管、高压发生器和平板探测器，以及RT产品的核心零部件磁控管，公司主要通过外购取得。公司自研高压发生器已应用于部分CT和XR产品，磁控管于Teledynee2vAsiaPacificLimited处采购，但是全球范围内还有NisshinboMicroDevicesInc.（由新日本无线株式会社和理光微电子株式会社合并而来）等供应商可进行采购。公司已实现MR全部核心部件（磁体、梯度、射频和谱仪）、MI部分核心材料及部件（闪烁晶体、探测器）、CT部分核心部件（探测器、高压发生器）、XR部分核心部件（X射线管、高压发生器）、RT部分核心部件（加速管、多叶光栅）自研或自产，公司持续对高功率部件及核心零部件研发投入，与此同时中国产业链上游企业日益发展成熟，供应链逐渐进入自我输血阶段。

五大业务在研管线丰富、兑现高效

联影医疗同时对经济型设备、高端设备、核心部件和前沿技术进行布局，加强产品线布局的深度与广度，通过先进的产品技术水平逐步提升市场份额、丰富的产品线对应不同层级需求。高端产线中的5.0T、MR、DSA、能谱CT、高能RT等收获的品牌形象与市场口碑亦将带动经济型销售。MR产品：公司拥有独立设计、研发和制造高场超导磁体、高性能梯度线圈、高密度射频线圈和多通道分布式谱仪在内的全部MR产品核心部件。公司当下研发重点为无液氦/低液氦高场超导磁体、高通道高功率的射频放大器、高通道射频发射和接收线圈等。CT产品：核心部件包括探测器、球管、高压发生器等。公司已实现经济型产品研发及市场化，在研计划预计3年切入高端CT光子计数探测器、高端球管和具有高速kV切换技术的高压发生器等部件。XR产品:核心部件包括X射线管、高压发生器和平板探测器。公司目前在研开发X射线血管造影系统、新款移动式C形臂等产品；当下研发方向基于计算机视觉识别与机电控制技术的新一代DR产品。公司预计3年切入部件：X射线球管和高频高压发生器。MI产品：核心部件包括PET探测器及MR、CT设备相关的核心部件。公司已掌握探测器架构设计、闪烁晶体性能、晶体加工工艺、读出电子学设计、探测器校正技术、高速采集技术、低剂量扫描和重建技术等，在研新一代TOF探测器、开发新一代技术平台以推出下一代系列产品。

RT产品：核心部件包括加速管、磁控管等。公司在研高能RT产品，并计划在现有图像引导放疗设备基础上，研发新一代图像引导加速器设备；开展前瞻性核心部件布局：代功率源系统、加速管系统、新一代多叶光栅等。

他山之石：创新引领MNC发展

西门子医疗：年发展史，全球“影像+放疗”

巨头西门子医疗年研发出世界第一台批量生产的医用X射线摄影设备，有史以来人类第一次以全新视野维度审视人体，在全球范围引领一场真正的X光狂热。年，公司创造世界首台实时超声成像系统。第一次，医生可观察到患者身体内部运动，超声也首次作为重要医院。5年，公司创造世界首台双源CT，首次以双球管双探测器的创新架构彻底打破传统CT技术理念，引发CT史上一次新革命。年-年，公司研发出第一台7.0T磁共振、9.4T、10.5T、11.7T，再到第一台可同时用于临床和科研的双模7T磁共振。年，公司将影像设备与机器人技术的融合，Corindus途灵最新一代介入机器人颠覆传统介入治疗操作方式，为介入手术带来更强的防护和更高的精度。年公司实现肿瘤精准诊断，推出下一代全身型PET/CTBiographVisionQuadra，仅需15秒就可完成传统PET/CT需耗时20分钟的全身扫描成像，使癌细胞无处可逃。年，公司推出光子数CT，颠覆传统CT成像，引领第三次CT革命。

持续创新引领公司成长为GPS巨头

西门子公司年5月将医疗保健部门SiemensHealthcare更名为西门子医疗SiemensHealthineers。西门子医疗于年在法兰克福交易所成功上市（SHL.DF），筹资42亿欧元，为最大规模的医疗保健公司IPO之一,截止.10.5日市值超过亿欧元。

公司产品线覆盖影像诊断、临床治疗、实验室诊断及放疗产品。年营收达亿欧元，西门子医疗超过35%的营收来自于过去三年的创新。公司在超过70个国家开展业务、装机量超过,台，技术知识产权达22,+，其中14,项为授权专利。

在全球医疗器械龙头云集中，西门子医疗凭借强大研发实力、持续推出新产品，瓦里安收购并表为百年企业注入新活力、成为GPS三巨头中耀眼明珠。除却瓦里安业务，IVD业务也成为年新冠疫情爆发后推动公司营收重要板块。公司坚实的研发技术基础，丰富的产品管线，助力公司成为全球医疗保健MNC中高增速企业。

中国智造：创新矩阵高成长

新基建推动设备采购与升级、国产获益“市场扩容+进口替换”双逻辑

从行业端，中国医学影像设备产业经历数十年发展，中国市场已进入快速发展阶段，高端医学影像设备产业在国家大力推动下迎来发展机遇。年新冠疫情的爆发加速多层级新基建公共卫生防御项目开展、快速推动影像设备采购。《健康中国“规划纲要”》、《公共卫生防控救治能力建设方案》、《“十四五”优质高效医疗卫生服务体系建设实时方案》相继发布，医疗设备为重点获益板块。中国自年由第四一跃成为全球继美国外第二大医疗市场，中国市场的低渗透、庞大人口基数、GDP及医疗支出占比连增长等因素，将使得中国成为未来十年全球最瞩目的医疗企业战略根据地。

从公司端，国内营收持续增长、新产品DSA与5TMR进入注册阶段，从外拓订单（年与美国BAMFHealth建立合作、供应MI产品，-与美国最大的会员驱动型医疗保健咨询公司Vizient签订CT\MR\DR系列产品订单）及超业界预期的产品迭代、管线扩充、核心部件自产持续展现竞争力水平，成为提前反映预期的信心支撑。高技术壁垒医疗设备发展进度决定了医疗器械公司进口替代进度，核心部件的自主研发生产供应与软件算法的迭代升级为长久以来制约国产医疗设备发展的“卡脖子”难题。联影医疗作为国产医疗设备平台型公司，自主研发MR、MI、RT、CT等高端医疗设备，补充中国长久以来大型平台医疗设备企业空缺的重要一步，是中国高端制造出海、医疗设备行业代表的焦点。公司成立十年即成为医疗设备龙头，新基建东风下建立平台型医疗设备巨头支撑起千亿市值。回溯其建立初衷、内部需求、外部环境、自身发展缺一不可。五大因素铸就公司高成长、高定位、高发展，行业高景气、自主供应亟需、新基建战略布局、技术优势明显。前期依靠核心创始人及技术人员早期MNC产业积累、国家政策支持、行业发展进入高速发展期，而后公司技术攻坚、核心产品上市、逐步收到海内外临床机构认可，以全产业布局、技术优势占据市场龙头地位。

上游核心部件自主可控、外购供应商稳定支撑持续丰富创新管线。国际形势风云骤变、产品国内供应及出海商业模式日益成熟，为满足研发及生产自主可控，公司纵向布局产业链上下游，打通原材料、芯片、球管、谱仪、磁体梯度功率放大器、射频功率放大器等环节。联影医疗实际控制人控制的企业联影微电子业务涵盖高端医疗设备芯片、医疗人工智能芯片、可穿戴医疗芯片等。

公司拥有核心技术和全球领先研发团队是公司持续具备领先优势原因

公司在产业链关键领域拥有核心技术优势，拥有国际一流的研发团队。医疗设备行业是技术密集型、重资产型行业，公司在成立初期就注重产品研发投入。公司研发投入和专利数量行业领先，每年将超过14%的营收投入研发，每年均能推出重磅新产品，研发人员超过人、数量占比近三年均超过37%，累计提交专利8项、发明专利项，境内4项、境外项。目前，公司已在上海、北京、武汉、深圳、美国设有研发中心，致力于行业未来5-8年前瞻性技术研究。

公司近三年研发支出占总营收的比例均超过14%。公司年研发支出达9.21亿元，占总营收14.4%；研发人员达人，占总人数比例为39.19%。牵头十三五“数字诊疗装备研发专项”十大项目，涉及全身超高场5.0TMR、儿科MR系统、层CT系统、一体化全数字PET/MR系统、全芯无极数字PET-CT、DR/CT探测器专用集成电路研发、低剂量数字乳腺机系统、新型MRI梯度匀场系统研发等。公司“产学研医”融合创新，代表高端医疗装备行业首次获得中国科技领域最高荣誉“年度国家科学技术进步一等奖”。

公司累计研发支出资本化形成的非专利技术共计36项，研发总投入29.61亿元，平均单个产品研发投入8,万元，XR相对较低为2,万元，MR、CT与MI的平均研发投入在1亿左右，RT的平均研发投入相对较高，2款产品平均为1.83亿元。临床试验备案阶段/取得检验合格报告到产品获批的资本化阶段平均研发投入各系列分别为MR1,万元、CT1,万元、XR万元、MI1,万元、RT7,万元.

公司依托基础研究、临床应用、医学转化、产业转化构造全链条科研创新。凭借核心技术创新、前瞻研究创新、产学研医融合创新、服务创新、设计创新、商业模式创新攻坚“卡脖子”与“临门一脚”技术。

商业模式创新，销售网络遍布全球

公司建立高端医疗设备行业首个一站式医疗线上直采平台“医信通”。医信通自投入运营2年，医院超过10家、医院超过家。公司“直销+经销”结合，以经销为主、直销为辅。公司对经销商具有较完善管理体系，准入及资质均进行严格把关，对遴选经销商进行定期培训，并对经销商的销售工作进行全方位的支持。客户服务设置总部呼叫中心及远程服务中心受理国内外用户的需求。同时，公司基于中国、美国、马来西亚、波兰等国建立全球客户服务网络，为客户提供及时、高效的售后服务。终端销售医院收入占比持续快速提高，-年收入复合增长率达到94.69%，主要系公司借强劲的创新研发能力持续推出多款医院的新产品，且多款产品具有行业领先技术或差异化优势，使其能够在竞争最医院与竞争对手展开竞争并持续提高份额。

海外因地制宜、建立子公司。公司“以高端产品突破带动全线产品渗透”策略，年底，公司已通过14家境外子公司搭建了境外团队，已取得37项FDA注册证和39项CE认证，包括行业首款具有4D全身动态扫描功能的PET/CT产品、行业首款75cm孔径的3.0TMR等高端产品。

盈利预测

假设前提

我们的盈利预测基于以下假设条件：销售医学影像诊断设备及放射治疗设备：公司影像诊断业务来自国内与海外市场。国内市场：竞争将会体现在存量和增量两方面，存量市场中国产自主品牌以更优硬件参数、更高性价比将对进口品牌进行未来十年产品替代。增量市场角度，医学影像设备行业发展及政策红利、新冠疫情带来公司相关医疗设备需求的增加、技术创新优势、影像设备升级更替带来的业务机会、市场竞争格局带来的发展动力、市场对品牌认知度的提高、销售网络优势、品规丰富优势、维保服务收入的快速增长。海外市场：公司已在美国、日本、欧洲、非洲和东南亚等国家和地区实现销售，占公司主营业务收入的比例分别为3.37%、4.21%和7.15%，整体呈现逐年上升的趋势。年在印度及波兰营收快速增长。预计22-24年营收增速23.6%/26.0%/28.6%；

CT业务：经过年新冠疫情高基数增长、但海外业务装机增加，光子计数能谱CT、模拟定位CT均进入样机打磨阶段，预计24年进入产品注册。预计22-24年营收增速14.9%/13.2%/17.9%,其中海外营收增速预计60%/55%/50%。MR业务：作为公司传统王牌产品，公司产品线齐全，从经济型到中高端型一应俱全。年3月，公司收到美国医保巨头Vizient的合同，涉及MR系统产品组合、海外突破全球最大医疗商业市场。年5TMR进入产品注册阶段，在研无液氦/低液氦MR预计5年进入产品注册。预计22-24年营收增速37.6%/36.5%/32%,其中海外营收增速预计75%/70%/65%。

MI业务：公司产品线涵盖PET/CT、PET/MR。公司为国产首家PET/MR研发商。公司MI产品管线涵盖数字MI、模拟MI；长轴PET/CT进入样机打磨及型式检测、预计24年进入产品注册。年公司在美国推出行业首款4D全身动态扫描PET/CT（uEXPLORER）并完成FDA注册，截止21年底北美洲装机已达24台，印度及波兰市场年增长迅速。预计22-24年营收增速28.3%/45.1%/48.9%,其中海外营收增速预计%/%/85%。XR业务：预计22-24年营收增速23.39%/25.15%/24.16%,其中海外营收增速预计95%/85%/75%。RT业务：预计22-24年营收增速50.3%/42.9%/36.7%,其中海外营收系基数较低、增速预计%/%/%。维修及技术服务、劳务业务预计22-24年营收增速50%/45%/40%,软件销售业务预计22-24年营收增速25%/24%/23%.

综上所述，盈利预测结果：根据以上不同营收分部的预测及假设，我们预测公司-年营业收入将分别为90.8/.2/.1亿元，增速为25.2%/26.9%/29.4%，CAGR为27.2%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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