（报告出品方/作者：广发证券，代川，纪成炜，朱宇航）

一、汽车电子装备龙头，持续推进主航道业务发展

（一）国内领先的汽车电子智能制造装备公司

公司是一家专业的智能制造装备整体解决方案供应商，在汽车电子智能制造装备领域具有显著的市场地位。瀚川智能成立于年，年7月登陆科创板，凭借多年的技术积累、持续的研发创新、强大的人才团队以及丰富的项目实施经验等优势，公司目前已经成为一家国内领先、业界知名的智能制造装备整体解决方案供应商，持续推进“聚焦主航道”战略，聚焦于汽车智能化、电动化等主航道业务，同时关闭非主线主业，进一步实现主业聚焦。

公司总部位于苏州，在深圳和赣州拥有生产基地，并在欧洲、美洲、东南亚均设置了分支机构，业务覆盖全球20多个国家。十余年来依靠扎实的产品技术以及优质的服务能力，公司不仅在国内市场建立了自己的市场地位，也基本完成了全球化战略布局，-年营收的复合增长率达到32.78%。根据公司年年报披露，公司在汽车智能制造装备营收4.50亿元，同比增长76.56%，占全年营业收入的59.47%，新能源电池智能制造装备、工业互联智能制造系统、医疗健康智能制造装备营收占比分别为28.24%、3.24%和4.01%。

公司以汽车电动化+智能化为主航道，聚焦资源全力发展汽车装备智能制造、电池设备智能制造以及充换电设备智能制造三大核心业务板块。公司紧抓新基建产业机遇，在汽车电动化、智能化背景下实现智能制造的新发展与新突破，从智能装备项目开发商向一站式智能制造整体解决方案提供商转变，拓展客户上下游需求市场，为客户提供智能制造技术咨询、方案制定、设计、制造、验证、交付、生命周期维护等服务。

（二）创始团队市场经验丰富，完善高成长赛道业务布局

实控人蔡昌蔚持股比例45.30%，创始团队经验丰富。公司董事长、总经理蔡昌蔚先生能够通过控股瀚川投资间接控制公司33.70%的股权；持有瀚川德和1.00%的出资，为瀚川德和的执行事务合伙人，能够通过控制瀚川德和间接控制公司8.17%的股权；同时持有瀚智远合0.50%的出资，为瀚智远合的执行事务合伙人，能够通过控制瀚智远合间接控制公司2.89%的股权；此外，蔡昌蔚直接持有公司0.54%股份，合计控制公司45.30%的股权，为公司实际控制人和最终受益人。

蔡昌蔚和陈雄斌分别担任公司董事长、总经理和董事、副总经理，且均具有10年以上机电设备、精密电子等相关行业从业经验，对于智能制造装备行业发展具有深刻的洞察和理解。蔡昌蔚在年12月至年12月，创立苏州瀚川机电有限公司并担任总经理；年1月至年11月，担任苏州瀚川智能科技有限公司执行董事、总经理；年12月至今，在瀚川智能担任董事长、总经理，全面负责公司的经营管理。陈雄斌在年4月至年9月，在苏州瀚川机电有限公司历任机械工程师、机械工程部主管、工程部经理、总经理；年10月至年11月，在苏州瀚川智能科技有限公司历任技术总监、副总经理；年12月至今，在瀚川智能担任董事、副总经理、新能源BU总经理。

股权激励保障核心人员队伍稳定性。公司向核心技术人员提供有竞争力的薪酬，并且向部分核心技术人员给予了股权激励，要求自上市之日起锁定三年，以保障人员团队的稳定性。年6月，公司实施新一轮限制性股票激励计划，根据公司颁布的限制性股票激励计划考核管理办法，以年净利润0.43亿元为业绩基数，//的业绩考核目标为1.3亿元/两年累计不低于3亿元/三年累计不低于5.2亿元。年7月1日为此次激励计划的首次授予日，向98名激励对象授予.00万股。

专注智能制造装备领域，不断拓展业务布局。公司自设立以来，专注于智能制造装备的研发、设计、生产、销售及服务。在业务方面，一是核心技术及科研成果不断积累与提升，产品与服务能力持续提升。二是在产品应用领域，公司利用既有技术积累及课题攻关，分别于年及年进入了医疗健康及新能源电池行业，这两个行业的智能制造装备业务成为公司新的盈利增长点。三是持续开发了智能制造工业互联网系统软件，有效提升了装备的数字化网络化及智能化。

在公司持续大规模的研发投入的基础上，技术优势不断积累，构建了一定的壁垒。截至年底，公司研发人员达到人，同比增长12.97%，占公司总人数的26.80%。其中本科及以上学历占比超过80%。同时，公司近年来加大在锂电设备领域的研究开发力度，年研发费用率达到8.31%，年一季度达到11.92%。

（三）“双碳”政策带来发展机遇，盈利能力逐步修复

受益于“双碳”政策的持续推进，国家颁布了一系列鼓励政策，有利推动了我国新能源汽车行业实现跨越式发展，公司营收规模不断扩大。至年，公司收入由4.57亿元增长至7.58亿元；Q1公司营收0.99亿元，同比增长16.95%，归母净利润0.02亿元，同比增长.61%。

受业务延伸与市场地域拓展影响，利润率短期受到影响，未来有望恢复。近年来，公司加强了对新能源电池和换电行业客户的开发，为了进入新行业，公司进行了较多的技术研发投入和人工成本投入，同时由于与客户联合开发，导致前期费用较高，相关产品的毛利率相对较低。此外公司一直秉持着国际化发展理念，持续推进国际市场布局。虽然境外销售收入仍保持较大规模，但由于受疫情影响，境外项目的人员差旅费、物流费等各项实施成本增加，毛利率同比下降。受上述因素影响，公司的毛利率呈现略微下降的趋势。

年以来公司销售费用率持续提升，主要是公司业务规模扩大，业务招待费、差旅费和员工薪酬增长较多所致。22年Q1管理费用率大幅增长主要是第一季度实施股权激励，股份支付费用增加所致。研发费用率也在持续增长，这是因为公司为了提升核心竞争力，促进技术水平的提升，进一步扩充研发团队，持续加大了研发费用的投入比例。根据公司年年报所述，年是公司制定“业务升级、管理升级”三年战略的最后一年，前期做的业务开拓、研发、管理体系建设等会有阶段性的提升，预计后续的费率会显著下降。

分行业来看，公司专注汽车电动化、智能化的主赛道，实现业务聚焦，坚定实施标准化转型。公司产品应用于汽车、新能源行业，另有部分产品应用于工业互联、工业零部件、医疗健康等行业。其中，汽车智能制造装备在年营收同比增长76.56%。新能源智能制造装备收入由的33万元增长至年的2.14亿元。此外，21年换电设备实现营业收入.25万元，占主营业务收入的1.13%，毛利率为43.99%。公司在巩固传统汽车行业优势的同时，积极投入新能源电池设备、充换电设备等高速发展的朝阳行业，并取得较大突破。公司在年调整了医疗健康事业部定位，将逐步收缩关闭该事业部业务，未来会通过投资、建立产业生态等更加市场化方式参与，进一步实现资源聚焦主业。

年度，公司综合毛利率为33.76%，较上年同期增加3.49个百分点。其中汽车智能制造装备毛利率恢复至36.60%，较上年同期增长12.03个百分点。新能源智能制造装备的毛利率为25.50%，较上年同期增加4.63个百分点。公司汽车电子智能制造装备技术储备较为丰富，公司通过多年的技术积累和项目经验沉淀，能够较好的把握项目成本预算和投标报价，产品毛利率基本保持稳定；医疗健康、新能源电池及其他行业智能制造装备产品毛利率波动较大，主要受新产品、新客户开发的影响，成本结构存在一定波动，导致毛利率波动较大。

二、汽车电子单车价值量提升，公司产品版图不断拓展

（一）汽车电子逐步成为汽车产业的核心之一

智能制造装备产业链中，上游为原材料和零部件的制造，主要核心零部件为传感器、减速器、控制器等；中游为各种智能装备的制造，如自动化系统集成及生产线集成等；下游为行业应用领域。

公司产品主要位于行业产业链的中游，下游应用行业范围较广，主要包括汽车电子、汽车零部件、医疗健康、新能源电池、消费电子等行业。其中汽车电子，又称“车规级电子元器件”，是指安装在汽车上所有电子设备的总称，是由电子元器件组成的，用以感知、计算、执行汽车的各个状态、功能的系统。汽车电子按用途可分为连接器、传感器、控制器、执行器四个种类。传感器可以测量位置、压力、力矩、温度、角度、距离、加速度、空气流量等信息，并将这些信息转换成电信号，并通过信号传输线、电连接模块等连接器，传送给控制器。控制器在接收到信息之后，对齐进行处理，随后发出相应的控制指令到执行器，由执行器最终执行。

根据公司招股说明书，近二三十年来，汽车电子技术已经成为现代汽车产业的核心技术，其应用水平已成为衡量汽车档次水平的主要标志，其应用程度提高是汽车生产企业提高市场竞争力的重要手段。目前汽车电子已被广泛用于底盘控制、动力系统、车身控制、故障诊断以及音响、通讯、导航等方面。汽车电子显著提高了车辆的综合性能，使汽车从代步工具成为同时具有交通、娱乐、办公和通讯多种功能的综合平台。

公司在汽车电子行业具有丰富的智能制造装备项目实施经验，已在装配、检测等方面具备领先的技术优势。在电连接制造领域，公司有ABSHousing生产线、板端连接器生产线、安全气囊线束生产线等智能制造装备产品；在传感器制造领域，有霍尔式曲轴位置传感器生产线、IBS智能电池传感器生产线等智能制造装备产品；在执行器制造领域，有ABS9.0Coil生产线等智能制造装备产品；在控制器制造领域，公司有超高速PCB插针机、汽车娱乐系统控制模块生产线等产品。

一方面，公司持续拓宽智能装备在汽车领域的应用范围，已实现在传感器、线束、连接器、三电系统、热管理系统、控制器等下游领域的覆盖。年，公司首次获得电子水泵的订单，同时FAKRA线束标准解决方案获得安波福多条产线订单，广泛得到市场的认可。另一方面，公司也向产业链下游延伸，充分利用公司在汽车线束产品设备智能制造和工业软件的优势，开展汽车线束产品生产业务，并投资设立了控股子公司苏州博睿汽车电器有限公司开展汽车线束产品的生产与销售。

（二）电动化与智能化浪潮下，汽车电子比重不断提升

随着资源与环境双重压力的持续增大，在政策和技术进步的驱动下，新能源汽车已成为未来汽车工业发展的方向。汽车电动化已是大势所趋，国际汽车巨头、大型零部件公司也快速转向新能源汽车，并且逐渐加大全球范围的布局与投入。目前新能源汽车正处于快速增长期，技术与产品不断成熟。根据wind数据，年国内新能源汽车销量为.72万辆，同比增长率高达.10%。

汽车工业在呈现电动化趋势的同时，也正在发生智能化与网联化的变革。智能驾驶技术，通过传感器准确、可靠地感知车辆自身与周边环境信息，及时向驾驶员提供环境感知结果或通过人工智能算法自行进行决策控制，从而有效提高行车安全，缓解城市道路拥堵。越来越多的汽车开始搭载无线通信模块，利用网联技术，与外部网络（人、车、基础设施、互联网）互联互通，实现智能出行。随着电子信息技术的快速发展和汽车制造业的不断成熟，汽车电子在占整车的比重快速增长至近一半。根据中商产业研究院发布的《年中国汽车电子市场现状分析》预测，在互联网、娱乐、节能、安全四大趋势的驱动下，汽车电子化水平持续增长，年汽车电子占整车制造成本的比重将接近50%。

随着汽车电子化水平的日益提高、单车汽车电子成本的提升，公司下游汽车电子市场规模迅速攀升。近年来，全球汽车电子市场规模一直保持增长趋势。当前我国汽车市场的发展模式已经从体量高速增长期转向结构转型升级期。汽车电子作为汽车产业中重要的基础支撑，在政策驱动、技术引领、环保助推以及消费牵引的共同作用下，行业整体呈高速增长态势，同时带动汽车智能制造装备行业的增长。

车型升级换代和汽车产业并购整合，带来汽车智能制造装备的改造需求。近年来，随着汽车行业竞争的加剧，汽车厂商新车投放、旧车改型步伐不断加快，周期越来越短。由于生产装备通常无法做到用同一条生产线生产不同车型的产品，推出新车型或换代意味着投资建设新的生产线或是原有生产线的升级改造。汽车技术本身的发展也会带来新的生产线需求，包括新的环保车型、新型动力车型的推出等。

行业进口替代加速，本土汽车智能制造装备企业面临发展机遇。我国汽车产业良好的发展前景为国内外汽车智能制造装备企业的发展提供了广阔的空间。与我国汽车产业蓬勃发展形成巨大反差的是，长期以来汽车智能制造装备的对外技术依存度一直保持较高水平，高端装备严重依赖欧洲、日本、意大利等发达国家，部分本土装备虽可满足汽车工业制造的基本需求，但在成套性、可靠性等方面与国外先进水平仍有很大差距。

近年来，国内汽车市场竞争日趋激烈，新建生产线更加注重服务和成本效益，国产汽车智能制造装备的进口替代已成为行业发展的趋势和主要驱动力。随着一些关键技术的国产化率的不断提升，目前我国汽车智能制造装备业已进入自主创新和技术引进相结合的阶段，具备一定的竞争实力，我国汽车智能制造装备对外技术依存度将会越来越低，汽车智能制造装备国产化水平将会越来越高。

（三）公司与龙头客户合作紧密，业务规模不断扩张

根据公司招股书，我国汽车智能制造装备行业的市场化程度较高，市场竞争较为充分，竞争格局基本可以分为三个层次：一是具备汽车智能制造装备整厂工程设计、总包能力的国际知名企业；二是具备较强的汽车智能制造装备系统研发设计能力，且生产、安装调试及售后服务综合能力较强的国内优势企业；三是不具备系统设计能力，或研发设计能力不强的众多工艺单元供应企业。前两类企业占据全行业较大的市场份额，各优势企业均有长期合作的业务伙伴和擅长的业务领域。根据公司招股说明书，在汽车电子细分应用市场，Komas、ATS和德国帝目等国外公司由于起步较早，业务规模较大。公司作为市场的后进入者，近年来增长速度较快。

从国内市场来看，克来机电下游主要为汽车电子，与公司的下游行业、客户特点更为接近。克来机电是一家柔性自动化装备与工业机器人系统应用供应商，致力于现代机电智能装备、工业机器人系统集成的研究、开发、制造，主要应用于汽车领域。克来机电的产品可分为柔性自动化生产线与工业机器人系统应用两大类，主要应用在发动机汽车电子、汽车内饰零配件等领域。与克来机电相比，瀚川智能在汽车电子行业的业务规模相对更大。智云股份以高端智能制造装备为发展主线，现已形成3C（平板显示模组）智能制造装备、汽车动力总成两大业务板块。在汽车行业智能制造装备板块，智云股份主要面向国内汽车主机厂及发动机厂家提供自动检测设备、自动装配设备、物流搬运设备及整线装备等，用于汽车零部件组装、检测，主要客户包括上海大众汽车、上海通用汽车、长安福特等。

从营业收入来看，克来机电汽车行业的收入大幅高于智云股份和瀚川智能，这主要是因为除了汽车电子自动化生产线之外，汽车发动机配套零部件也是其收入的重要来源，而后者不属于智能制造装备行业。智云股份年收入大幅减少主要是受下游汽车生产制造企业对传统汽车装备生产线的需求减缓及市场竞争加剧影响，订单减少。从毛利率来看，克来机电和瀚川智能的毛利率大致接近，智云股份的毛利率较低，根据智云股份年年报披露，公司现有的汽车动力总成智能制造装备业务的盈利能力存在较大的不确定性，短期内难有业绩回报，正在持续调整及逐步推出汽车动力总成智能制造装备业务。

瀚川智能作为汽车电子制造解决方案的龙头企业，全球前十大零部件厂商中大陆集团、博世、采埃孚、电装、麦格纳、爱信精机、李尔及法雷奥均为公司客户，且合作深度和广度都在进一步拓展，与此同时，公司还开拓了安波福、马勒、采埃孚、汇川技术、飞龙股份等国内外知名客户。尽管国外竞争者具有较强的先发优势和品牌优势，但是公司依托不断夯实的技术和工艺优势、项目实施能力、快速响应能力、更具性价比的整体解决方案，形成了一定的竞争优势。

三、电动车补能新场景，换电站蓝海待开拓

（一）换电提供新能源汽车补能新方式

根据《-年度中国充电基础设施发展报告》介绍，“十三五”期间，我国新能源汽车产业飞速发展，在政策的扶持和引导下，产业迅速做大，并形成了完整的生态体系。新能源汽车丰富多样的使用场景带来了差异化的补能需求，充电和换电相互补充，并行发展，形成多元化的补能网络为不同使用场景提供最佳用户体验已经成为发展共识。

当前市场上的绝大多数电动汽车都采用充电方式来补充电能，但充电模式下电动汽车存在初始购车成本高、充电慢等问题，尤其是对效率要求高的运营车并不友好，充电时间长仍为核心痛点。与目前主流的“充电模式”相比，“换电模式”具有消费者购车成本低、能源补给时间短、及时排除电池安全隐患、延长电池寿命和占地面积相对较小等优势。电动汽车换电模式是指通过集中型充电站对大量电池集中存储、充电、统一配送，并在换电站内对电动汽车进行电池更换服务，换电站集电池的充电、物流调配、以及换电服务于一体。

换电站主要包含定位系统、换电系统、运维系统、安全系统和物流系统。其中换电系统是换电站的核心，由换电平台、码垛机、升降机构、锁止机构、连接器等组成；控制系统包括：充换电云平台系统、智能站控系统、配电监控系统、烟雾/安保监控系统等；供电系统：高压电柜、变压器、低压电柜等。换电站产业链主要由上游的电力供应商、设备生产商等，中游的运营商和下游支持换电的新能源车构成。

从换电站的商业模式来看，根据艾瑞咨询，目前换电站有两种收费模式，面向C端车主的换电站大都采用包月套餐的模式，将电池租赁费及有限次数的换电费用包含在套餐价格中，比起通过换电盈利，C端换电站更像是车企为消费者提供的购车衍生服务，同时也是车企差异化营销手段。例如蔚来

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